大圣证券顶层设计下的创新资本逻辑：政府投资基金的航向校准与再平衡

（原标题：顶层设计下的创新资本逻辑：政府投资基金的航向校准与再平衡）大圣证券

21世纪经济报道赵娜上海报道

政府投资基金在经历十余年的快速扩张后，正迎来一场从“规模驱动”走向“质量驱动”的深刻转型。

过去的十多年里，为了撬动社会资本、推动产业转型升级，各地密集的设立政府投资基金，成为培育新兴产业和带动区域经济的重要力量。然而，伴随规模急速扩张而来的，还有一系列结构性矛盾：基金设立数量过多、投向趋同、资金运作效率不高，这些问题日益凸显。

调整的信号已经明确释放。今年初出台的《国务院办公厅关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号，以下简称“国办1号文”），开启政府投资基金“1+N”制度体系构建，为未来发展校准了航向；7月底，国家发改委向社会公开征求《政府投资基金布局规划和投向工作指引》（以下简称《工作指引》）和《加强政府投资基金投向指导评价管理办法》（以下简称《管理办法》）意见，进一步细化投向原则和考核机制，使政策的航向校准更具操作性。

政策组合的落地意味着，自上而下的制度链条正在形成。从顶层设计到执行细则，正在加强政府投资基金作为长期资本、耐心资本的定位，发挥跨周期和逆周期调节作用，增强投资延续性。

事实上近年来，我国股权投资活跃地区的政府投资基金已有诸多创新举措。在政策制度层面，多地通过取消注册地限制、降低返投比例、推行接续投资等举措，着力提升引导基金的规范化和专业化水平；在运作模式层面，产业投资类基金更多由地方国资直接投向重点项目，而创业投资类基金则普遍采取母子基金架构，以放大财政资金的撬动效应。

一位早期科技类VC基金合伙人告诉记者，随着政府投资基金市场化运作、专业化管理逐步落到实处，基金管理人（GP）将更有动力在专业化与市场化之间找到清晰定位，例如依托产业资源、深耕区域优势或专注特定发展阶段。

从粗放到深耕：政府投资基金的航向校准

对于政府投资基金的发展现状，可以从两组数据中看到。

据CVSource投中数据，截至2024年末，我国政府投资基金累计数量已达1627只大圣证券，规模达3.35万亿，其中华东地区在累计数量和规模上均显著领先。

另据执中ZERONE统计，2025年上半年机构LP在认缴出资金额方面出现近5年内的首次提升，逆转了自2020年起连年下降的趋势。各类出资方之中，包含政府引导基金及地方国资在内的政府资金占比从40.8%飙升至68.3%。其中，共有178只政府引导基金出资307笔，共出资金额2881亿元，同比2024年上半年增长151%。

也不应回避的是，政府投资基金在推动产业升级和资本集聚中发挥了重要作用，但也部分存在盲目追逐热点的情况，导致一定程度的同质化竞争和低效扩张。从这一角度看，新一轮政策有望带来一定程度的修正。

9月11日，LP投顾创始人国立波撰文提出对“创投行业面临的三大结构性矛盾”的观察，即LP结构失衡、GP发展同质化和基金流动性匮乏。他就优化LP生态提出建议，“要让国资LP更好地发挥‘耐心资本’和‘战略资本’的作用，同时遵循市场规律，需要在机制体制上进行优化。”

在他看来，国资LP基金管理可以在四个方面进行优化提升：第一，明确功能定位与考核导向；第二，优化返投机制，提升灵活性；第三，坚持市场化运作，减少行政干预；第四，建立健全容错纠错与激励约束机制；第五，加强专业化团队建设与能力提升。

7月30日，国家发展改革委发布的《工作指引》和《管理办法》中，《工作指引》提出设立政府投资基金要落实建设全国统一大市场部署要求，不以招商引资为目的，鼓励降低或取消返投比例；《管理办法》将“促进全国统一大市场建设情况”和“发挥长期资本、耐心资本作用情况”分别作为指标体系体系中的二级指标之一，两项在总分值中的权重各均达到10%。

LP投顾团队表示，细看评价体系的具体指标可以发现，它将宏观政策目标翻译成了可量化、可执行的KPI。新规中明确对基金存续期超过10年的给予加分，对投资早期项目的基金在考核IRR时给予优待，是国家层面将“耐心资本”理念制度化的战略体现。

值得关注的还有《工作指引》和《管理办法》对国家级基金和地方基金战略定位与核心使命的明确。

《工作指引》所称国家级基金指经国务院批准、中央各部门及其直属机构出资设立的政府投资基金，地方基金指省级及以下政府或所属部门、直属机构政府出资设立的政府投资基金。并提出，地方基金要找准定位，在省级政府统筹管理下综合考虑本地区财力、产业资源基础、债务风险等情况，因地制宜选择投资领域。

LP投顾团队认为，新规通过明确各自的能力范围，将能促使地方政府从追逐热点转向挖掘禀赋，进行更深层次的区域比较优势战略思考。同时，《工作指引》鼓励国家级基金与地方基金联动，通过设立子基金等方式形成资金合力，体现了“全国一盘棋”的协同思路。

长三角样本：地方基金的制度探索与实践

记者在近期的走访中发现，长三角三省一市在政府投资基金管理方面不断探索创新，行业正从“粗放式扩张”迈向“精耕细作”。

作为我国最具创新活力的区域之一，江浙沪皖的政府投资基金都在大力探索着颇具特色的发展路径。一方面，通过省、市、区多级联动，因地制宜支持优势产业和特色赛道，形成了政策与资本的合力；另一方面，推动基金管理机构更多发挥“创新要素连接器”的作用，在资金引入之外，还通过链接技术、人才与市场，搭建起覆盖研发、应用到产业化的产业生态系统，从而不断激发区域创新活力。

值得注意的是，延长基金存续期已成为各地政府投资基金的共识，为硬科技等需要耐心资本的领域提供着坚实支撑。同时，面对股权投资退出难题，各地无不在积极探索发展并购基金和S基金，以盘活存量、畅通股权投资的募投管退循环。

整体来看，这些政府投资基金正通过政策引导与市场机制的结合，逐步塑造出兼具韧性与活力的创新资本体系。

值得注意的还有多方联动推进创新生态建设。比如，浙江提出推广使用全省政府投资基金“一张网”管理平台，打通项目库、专家库、机构库，推动政府投资基金与国有企业基金协同联动，实现资源信息共享共用。

有国资背景的受访者表示，“国办1号文”和发展改革委征求意见的深远意义之一在于引导政府投资基金走出低水平竞争。曾经依靠财政补贴和返投要求抢项目的做法将逐渐退场，取而代之的是更强调与区域战略产业契合的高质量发展逻辑。

在子基金遴选工作中，如今地方政府更加看重GP的产业深耕能力和项目储备质量，将能否引入产业链关键环节、助力搭建产业生态作为重要考量之一。与此同时，政策层面对长期资本和风险容忍度的重视，有望使得存量基金获得更多延期和容错空间。

随着一系列支持政策逐步落地并发挥效力，股权投资行业也将以市场化、专业化为方向加速优胜劣汰，从而改变“大而不强、多而不优”的格局，真正迈向高质量发展新阶段。

正如前述科技创投机构的合伙人所言，如果GP不能及时调整战略方向、优化人才结构和盈利模式，就难以在竞争中长期生存。这种压力大圣证券，正在成为行业走向高质量发展的重要驱动力。

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